1、預(yù)期改善驅(qū)動(dòng)春季躁動(dòng)行情。歲末年初,隨著中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系趨于緩和、美聯(lián)儲(chǔ)政策立場(chǎng)轉(zhuǎn)鴿,提振全球市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好,全球主要股指普遍自去年底顯著下跌中修復(fù)反彈;同時(shí),國(guó)內(nèi)管理層密集釋放寬貨幣寬信用擴(kuò)財(cái)政、穩(wěn)投資促消費(fèi)等逆周期政策信號(hào),疊加資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度改革加快落實(shí)與中長(zhǎng)線資金引入加大擴(kuò)容;以上內(nèi)外環(huán)境的改善,驅(qū)動(dòng)了新年伊始A股的春季躁動(dòng)行情,指數(shù)溫和反彈,行業(yè)板塊有序輪動(dòng),大盤藍(lán)籌與中小成長(zhǎng)風(fēng)格相對(duì)均衡。

    2、近期展望:春季躁動(dòng)行情預(yù)期逐步強(qiáng)化。

    近期展望,春季躁動(dòng)行情可否持續(xù)?或主要取決于國(guó)內(nèi)逆周期政策加碼節(jié)奏、中美經(jīng)貿(mào)高層談判進(jìn)展、資本市場(chǎng)制度改革落實(shí)進(jìn)度等幾大因素的演變。近期展望,以上三大因素的預(yù)期仍在改善,且此前持續(xù)寬貨幣政策后信用正邊際改善,驅(qū)動(dòng)春季躁動(dòng)行情的預(yù)期逐步強(qiáng)化,從而有望驅(qū)動(dòng)春季躁動(dòng)行情的延續(xù)。

    1)預(yù)期強(qiáng)化之一:逆周期政策正加快部署落實(shí)。當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)快速放緩及通縮壓力上升,為國(guó)內(nèi)逆周期政策(寬貨幣擴(kuò)財(cái)政、穩(wěn)投資穩(wěn)消費(fèi)等)加碼提供較佳窗口期。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力加大,高層提出穩(wěn)增長(zhǎng)要早部署早啟動(dòng)早見效,穩(wěn)投資正加快部署,人大授權(quán)國(guó)務(wù)院提前下達(dá)地方債新增限額、發(fā)改委重點(diǎn)部署五大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域,同時(shí)促進(jìn)綠色智能新型汽車和家電、農(nóng)村消費(fèi)提質(zhì)擴(kuò)容等消費(fèi)支持政策有望因地制宜加快出臺(tái)。

    2)預(yù)期強(qiáng)化之二:資本市場(chǎng)制度改革正加快推進(jìn)落實(shí)。18年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議罕見聚焦資本市場(chǎng)改革,提出要通過(guò)深化改革,打造一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng),提高上市公司質(zhì)量,完善交易制度,引導(dǎo)更多中長(zhǎng)期資金進(jìn)入。推動(dòng)在上交所設(shè)立科創(chuàng)板,實(shí)踐注冊(cè)制,盡快落地。以上高層對(duì)資本市場(chǎng)改革的重大部署與要求下,目前資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度改革正加快落實(shí),重點(diǎn)通過(guò)優(yōu)化交易監(jiān)管提升市場(chǎng)活力、實(shí)施科創(chuàng)板與試點(diǎn)注冊(cè)制提高上市公司質(zhì)量、加大中長(zhǎng)線資金引入培育價(jià)值投資者等三大舉措;同時(shí),滬深兩大交易所同時(shí)發(fā)布股票質(zhì)押式回購(gòu)交易新規(guī),從優(yōu)化違約合約展期、用于紓解質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的新增股票質(zhì)押回購(gòu)等兩方面作出完善安排,以進(jìn)一步緩解股票質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。

    3)預(yù)期強(qiáng)化之三:寬貨幣寬信用初見成效。12月社融存量、M2增速底部企穩(wěn)甚至略微反彈,初步表明此前寬貨幣、穩(wěn)杠桿政策優(yōu)化調(diào)整后的效果初顯;同時(shí),近兩月表外融資降幅收窄,債券融資改善,信用利差收窄,也進(jìn)一步表明寬貨幣寬信用效果初顯;預(yù)計(jì)社融、M2同比增速有望于一季度底部企穩(wěn)甚至緩升。展望下階段,寬貨幣向?qū)捫庞玫膫鲗?dǎo)機(jī)制暢通,或需重點(diǎn)從資金供需主體兩方面著力調(diào)整,需重點(diǎn)落實(shí)調(diào)整對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管考核與激勵(lì)機(jī)制,及對(duì)實(shí)體企業(yè)的減稅降費(fèi)與市場(chǎng)化改革。

    4)預(yù)期強(qiáng)化之四:中美經(jīng)貿(mào)談判有望落實(shí)首腦共識(shí)。中美雙方副部級(jí)中層經(jīng)貿(mào)團(tuán)隊(duì)的19年首次交流談判取得積極進(jìn)展,或?yàn)楸驹碌纂p方高層經(jīng)貿(mào)團(tuán)隊(duì)的關(guān)鍵談判奠定基礎(chǔ),屆時(shí)雙方能否就結(jié)構(gòu)性問題(主要為美方提出的高科技技術(shù)轉(zhuǎn)讓、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)、非關(guān)稅壁壘或市場(chǎng)進(jìn)一步開放、公平競(jìng)爭(zhēng)等)達(dá)成妥協(xié)?從而在90天內(nèi)或2月底落實(shí)雙方首腦的貿(mào)易休戰(zhàn)共識(shí),值得重點(diǎn)關(guān)注。

    基于美國(guó)當(dāng)局面臨的經(jīng)濟(jì)放緩、金融動(dòng)蕩、政局分裂等為主的內(nèi)部約束條件或壓力,及我國(guó)既定的市場(chǎng)化法治化改革與擴(kuò)大更高水平開放的方向,預(yù)計(jì)最終雙方經(jīng)貿(mào)談判團(tuán)隊(duì)有望達(dá)成關(guān)鍵共識(shí)。當(dāng)然,考慮到美國(guó)當(dāng)局以貿(mào)易戰(zhàn)名義,最終目的是遏制中國(guó)崛起、尤其是阻擊高端制造技術(shù)的挑戰(zhàn),預(yù)計(jì)中期內(nèi)美國(guó)針對(duì)中國(guó)的遏制主戰(zhàn)場(chǎng)或由貿(mào)易關(guān)稅戰(zhàn)轉(zhuǎn)入技術(shù)出口制裁,中美G2的技術(shù)交鋒與戰(zhàn)略較量或是持久戰(zhàn)。

    近期判斷:春季躁動(dòng)行情有望繼續(xù)。12月中至3月初兩會(huì)前,由于市場(chǎng)環(huán)境處于中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露空窗期、部委部署當(dāng)年工作重點(diǎn)任務(wù)、地方政府兩會(huì)及全國(guó)兩會(huì)召開在即等系列事件,期間市場(chǎng)對(duì)政策預(yù)期或憧憬較高,一般或催生股市的春季躁動(dòng)行情;近期來(lái)看,若沒有明顯利空沖擊(如經(jīng)濟(jì)顯著失速,本月底中美高層經(jīng)貿(mào)談判陷入僵局),在上述分析的幾大預(yù)期改善強(qiáng)化驅(qū)動(dòng)下,預(yù)計(jì)春季躁動(dòng)行情有望繼續(xù)。

    3、中期展望:基本面下行風(fēng)險(xiǎn)仍待消化,趨勢(shì)上修動(dòng)力仍不足

    中期展望,A股估值已處于歷史底部,風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)補(bǔ)償較高,且內(nèi)外主要風(fēng)險(xiǎn)已反應(yīng)較為充分,前期高規(guī)格高強(qiáng)度部署的政策底有支撐,預(yù)計(jì)當(dāng)前位置繼續(xù)下行空間有限;但經(jīng)濟(jì)周期、信用周期仍處于下行期,企業(yè)盈利能力與業(yè)績(jī)?cè)鏊倩芈?且宏觀政策進(jìn)一步寬松空間有限;同時(shí)全球貿(mào)易體系正重塑待定、政治格局仍處于博弈不安階段,歐美股指高位震蕩壓力釋放未盡,19年股市仍缺乏趨勢(shì)性修復(fù)動(dòng)力。

    19年估值修復(fù)動(dòng)力,主要取決于近中期內(nèi)外壓力或不確定因素的消除(包括國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)放緩幅度、歐洲民粹主義演變、中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系走勢(shì)),及內(nèi)部穩(wěn)金融穩(wěn)預(yù)期紓困民企的成效(融資環(huán)境改善效果)、市場(chǎng)化改革新舉措的落實(shí)。

    股市上修動(dòng)力的觸發(fā),或需對(duì)以上內(nèi)外不確定因素靜觀其變,若有緩和或改善趨勢(shì),則有望提升市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

    在下有估值底政策底雙支撐、但趨勢(shì)上修動(dòng)力仍不足,預(yù)計(jì)19年A股以區(qū)間窄幅震蕩為主,重點(diǎn)把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

    中期趨勢(shì)修復(fù)條件尚需等待:中美經(jīng)貿(mào)談判達(dá)成落實(shí)首腦休戰(zhàn)共識(shí)、宏觀政策取向調(diào)整優(yōu)化、市場(chǎng)化改革與高水平開放推進(jìn)、股權(quán)質(zhì)押與民企紓困政策逐見成效、社融與M2觸底企穩(wěn)緩升、企業(yè)籌資性現(xiàn)金流好轉(zhuǎn)、經(jīng)濟(jì)基本面與公司業(yè)績(jī)下行幅度輕于預(yù)期。

    4、配置建議:先防御為主,后進(jìn)攻科技

    板塊配置方面,上半年,經(jīng)濟(jì)下行壓力顯著,先防御為主,可博弈穩(wěn)增長(zhǎng)穩(wěn)投資穩(wěn)消費(fèi)政策預(yù)期(包括近期加速兌現(xiàn)的降準(zhǔn)預(yù)期),建議重點(diǎn)配置逆周期穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力領(lǐng)域?yàn)橹靼鍓K,包括逆周期穩(wěn)投資的基建與通信(鐵路城軌、特高壓、城市地下管廊、5G等),逆周期穩(wěn)消費(fèi)的汽車家電換代升級(jí)與渠道下沉、現(xiàn)代服務(wù)業(yè),及行業(yè)景氣與估值雙見底的非銀金融、軍工、畜禽養(yǎng)殖、電力等板塊;同時(shí),美元與美債利率弱勢(shì)震蕩,及國(guó)內(nèi)寬貨幣政策加碼預(yù)期下,避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金、國(guó)內(nèi)利率債及高等級(jí)信用債仍可持有待漲。

    下半年,隨著政策組合優(yōu)化見效、科創(chuàng)板及國(guó)際指數(shù)體系擴(kuò)容并納入中小盤股,可進(jìn)攻布局科技成長(zhǎng)股為主,5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、智能駕駛等科技成長(zhǎng)股,估值修復(fù)行情有望啟動(dòng);及工業(yè)通縮壓力凸顯而消費(fèi)通脹溫和下,行業(yè)利潤(rùn)分配下沉,疊加民企紓困及監(jiān)管政策優(yōu)化,預(yù)計(jì)民企為主的中下游為主必需消費(fèi)品(調(diào)味品、養(yǎng)殖、小家電)或現(xiàn)代服務(wù)(醫(yī)療健康、文化傳媒、旅游等),配置價(jià)值顯現(xiàn)。

    主要風(fēng)險(xiǎn):經(jīng)濟(jì)顯著放緩、海外市場(chǎng)動(dòng)蕩及中美經(jīng)貿(mào)談判分歧等超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。