順絡(luò)電子(002138)：電感龍頭市占率持續(xù)攀升 新產(chǎn)品放量助力業(yè)績增長再上新臺階
電感龍頭市占率繼續(xù)攀升，微波器件等新業(yè)務(wù)高速成長：公司擁有磁性器件、微波器件、精密陶瓷、PCB 和傳感器五大產(chǎn)品體系，下游應(yīng)用領(lǐng)域包括通訊、計算機、可穿戴、汽車、物聯(lián)網(wǎng)和軍工等。（1）從市場地位看，電感業(yè)務(wù)市占率高，國內(nèi)第一全球第五，且在高端01005電感領(lǐng)域擁有全球少數(shù)的產(chǎn)能準備；其他新產(chǎn)品處于市場推廣期或?qū)肫�，未來有望實現(xiàn)份額提升。（2）從成長性看，微波器件受益于5G代際升級，用量（基站和數(shù)據(jù)終端）大幅提升，如濾波器、環(huán)形器隔離器等，同時產(chǎn)業(yè)鏈核心技術(shù)國產(chǎn)替代，公司作為本土技術(shù)龍頭，有望實現(xiàn)快速突破。精密陶瓷和傳感器業(yè)務(wù)基數(shù)低，受益于可穿戴和汽車電子需求的提升，有望實現(xiàn)高增長。
5G 驅(qū)動片式小型化電感持續(xù)增長，國產(chǎn)替代助力公司市占率穩(wěn)步提升：5G+AIoT，手機、汽車和物聯(lián)網(wǎng)有望成為未來電感市場三大核心驅(qū)動。同時，為適應(yīng)下游電子設(shè)備小型化和集成化的需求，電感尺寸不斷縮小工藝不斷升級。順絡(luò)電子同時掌握繞線、疊層和一體化成型電感工藝，主打0201 電感，01005 小型化電感收入在千萬級別，配合市場需求的增加持續(xù)擴產(chǎn)，2019 年開始布局008004 研發(fā)。電感行業(yè)集中度較高，前五大主流供應(yīng)商市場份額合計高達60%。順絡(luò)電子位列第五，市占率7%左右。自2018 年中美貿(mào)易摩擦以來，自主可控呼聲漸起，利好上游國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈。電感下游應(yīng)用廣泛，核心需求來自于消費電子尤其是手機。順絡(luò)電子已經(jīng)進入主流手機品牌供應(yīng)鏈體系，直接客戶包括三星和華為等，同時通過射頻器件商（Skyworks 和Qorvo等）和手機代工商（環(huán)旭電子等）間接供貨蘋果。目前，以華為、OPPO、vivo 和小米為代表的手機商對高端電感的應(yīng)用程度尚不高，因此未來公司在核心客戶中的份額以及行業(yè)市占率仍有進一步提升的空間。
新產(chǎn)品多點開花，實現(xiàn)多引擎驅(qū)動：
立足磁性/微波元件優(yōu)勢，收割5G 基站/汽車電子市場紅利：（1）基站端，5G 時代受益于頻段提升，基站射頻元件用量大幅增長且性能顯著升級。（2）汽車端，單臺電動汽車磁性元器件價值量在2000 元左右，當前汽車磁性元器件市場空間為52 億元/年，未來兩年內(nèi)有望保持30%以上增速。公司擁有磁性/微波元件技術(shù)和平臺優(yōu)勢，圍繞基站和汽車電子均有布局，產(chǎn)品有望逐步放量。
布局陶瓷一體化生產(chǎn)機制優(yōu)勢突出，利基可穿戴市場：把握從材料到產(chǎn)品的一體化生產(chǎn)機制有利于構(gòu)建較強的護城河。精密結(jié)構(gòu)陶瓷下游應(yīng)用廣泛，近年來行業(yè)增速維持在11%以上的水平。公司自2013 年開始通過外延并購的方式布局陶瓷材料的研發(fā)和商業(yè)化，控股子公司東莞信柏60%以上的收入來自智能穿戴，受益于智能穿戴設(shè)備市場的增長，東莞信柏有望保持穩(wěn)定的業(yè)務(wù)增速。
引入LTCC 工藝平臺，持續(xù)擴充產(chǎn)品線：根據(jù)觀研天下的數(shù)據(jù)，目前全球LTCC市場規(guī)模在11 億美元左右，到2022 年有望達到15 億美元。深圳南玻電子是國內(nèi)最早擁有引入LTCC 生產(chǎn)線的廠商。公司于2008 年收購南玻電子全部股權(quán)，目前LTCC 產(chǎn)品包括疊層片式LC 濾波器和疊層片式藍牙天線。公司作為國內(nèi)電感龍頭，有望借助大客戶資源優(yōu)勢不斷拓展LTCC產(chǎn)品品類，實現(xiàn)LTCC產(chǎn)品線的高增長。
投資建議：我們預計公司2019~2021 年營業(yè)收入分別為28.10 億元（+19.0%）、45.66 億元（+62.5%）和59.90 億元（+31.2%）；凈利潤分別為4.79 億元（+0.1%）、8.08 億元（+68.7%）和10.72 億元（+32.5%）；對應(yīng)EPS 分別為0.59 元、1.00 元和1.33 元；對應(yīng)PE 分別為39 倍、23倍和17 倍。考慮到公司是國內(nèi)電感龍頭，有望充分受益于5G 和國產(chǎn)替代，維持“買入-A”投資評級，6 個月目標價28 元。
風險提示：電感價格下降風險；射頻元件下游認證不達預期；汽車銷量不及預期；精密陶瓷應(yīng)用拓展不及預期
