事件：

    11 月14 日，國家統(tǒng)計(jì)局公布10 月主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，工業(yè)生產(chǎn)增速回落到4.7%低于預(yù)期，投資和社會(huì)消費(fèi)品零售同比的數(shù)據(jù)也都弱于預(yù)期。然而，詳細(xì)的分析相關(guān)數(shù)據(jù)，工業(yè)生產(chǎn)受到統(tǒng)計(jì)性因素的擾動(dòng)，零售數(shù)據(jù)受到雙十一的影響，增速偏弱事出有因；但是被寄予厚望的基建投資低于市場(chǎng)預(yù)期值得關(guān)注。我們認(rèn)為四季度GDP 能否企穩(wěn)的關(guān)鍵還在于政策能否落地。

    投資要點(diǎn)：

    投資與零售增速都有所下滑。從單月同比的數(shù)據(jù)來看，固定資產(chǎn)投資增速從9 月的4.8%進(jìn)一步放緩到3.7%。其中，房地產(chǎn)開發(fā)投資單月同比增速溫和放緩符合預(yù)期，（房地產(chǎn)銷售面積單月同比維持正增長(zhǎng)而累計(jì)同比增速轉(zhuǎn)正，也與我們的預(yù)判一致）。制造業(yè)投資單月同比略有反彈，略好于預(yù)期。然而，被穩(wěn)增長(zhǎng)寄予厚望的基建投資則明顯下滑。雖然去年4 季度在穩(wěn)增長(zhǎng)的壓力之下基建投資反彈強(qiáng)勁，存在高基數(shù)效應(yīng)，但是基建同比增速偏弱意味著10 月以來的基建投資未能發(fā)揮穩(wěn)增長(zhǎng)抓手的作用。

    社零名義同比也從前一個(gè)月的7.8%下滑到7.2%。然而2015 年以來大多數(shù)年份的數(shù)據(jù)顯示，社零的名義和實(shí)際同比受到雙十一虹吸效應(yīng)的影響，都會(huì)在10 月份出現(xiàn)明顯下滑并在11 月反彈�？紤]到今年雙十一電商零售增速強(qiáng)勁，10 月社零數(shù)據(jù)可能需要結(jié)合11 月數(shù)據(jù)共同觀察。當(dāng)然，受到雙十一影響較小的汽車零售增速10 月有所下滑，部分的與基數(shù)效應(yīng)有關(guān)，但是仍然顯示汽車零售并不理想。

    工業(yè)增加值下滑或與統(tǒng)計(jì)性因素有關(guān)。今年以來，我國的工業(yè)增加值增速非常鮮明的表現(xiàn)為每個(gè)季度前兩個(gè)月數(shù)據(jù)偏低，最后一個(gè)月數(shù)據(jù)反彈，統(tǒng)計(jì)性因素的擾動(dòng)非常鮮明。這樣看來，10 月工業(yè)增加值出現(xiàn)回落并不意外，且4.7%的增速也與一個(gè)季度前7 月4.8%的增速大體相當(dāng)。這樣看來，與三季度比，工業(yè)生產(chǎn)基本平穩(wěn)。我們也注意到，雖然出口增速略有反彈，出口交貨值同比增速繼續(xù)下滑，對(duì)工業(yè)生產(chǎn)也構(gòu)成了一些沖擊。

    四季度經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)仍需政策發(fā)力。從目前的情況來看，社零數(shù)據(jù)在去年年底基數(shù)偏低的情況下，進(jìn)一步惡化的可能性不高；在貿(mào)易摩擦因素有所緩和的情況下，出口增速可能也會(huì)大體保持平穩(wěn)；考慮到在制造業(yè)投資大概率繼續(xù)在低位徘徊，基建投資能否略有反彈并對(duì)沖地產(chǎn)投資的溫和下行則成為經(jīng)濟(jì)能否企穩(wěn)的關(guān)鍵。11 月13 日國常會(huì)已經(jīng)降低了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目的資本金比例，11 月14 日總理一個(gè)月后再度召開部分省份經(jīng)濟(jì)形勢(shì)座談會(huì)，也顯示出政府保增長(zhǎng)的壓力仍然存在。當(dāng)然，當(dāng)前地方政府基建投資意愿不強(qiáng)，穩(wěn)增長(zhǎng)的效果如何我們會(huì)密切關(guān)注。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)低于預(yù)期，政策力度不及預(yù)期，中美關(guān)系持續(xù)惡化