我們綜合運(yùn)用量化分析體系和行為金融方法論，以全新的策略框架立體研判 A 股走勢(shì)。2020 年，A 股盈利增速筑底后將穩(wěn)步回升；二季度穩(wěn)增長(zhǎng)政策將發(fā)力，資本市場(chǎng)改革突進(jìn)；內(nèi)外流動(dòng)性全年趨松，二三季度相對(duì)更好；外部擾動(dòng)主要體現(xiàn)在下半年。產(chǎn)業(yè)資本迎來(lái)中期拐點(diǎn)，外資流入主動(dòng)性增強(qiáng)，兩者有望成為 A 股增量資金的主要來(lái)源。2020 年，A 股將進(jìn)入 2019 年開(kāi)啟的這輪 3~5 年牛市的第二階段。在宏觀經(jīng)濟(jì)決勝、資本市場(chǎng)改革、企業(yè)盈利回暖的大環(huán)境下，A 股有望迎來(lái) 2~3 年的“小康�！�。節(jié)奏上，A 股在2020 年二季度和四季度表現(xiàn)較好，其中預(yù)計(jì)二季度市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯改善，TMT 和消費(fèi)領(lǐng)漲；四季度基本面預(yù)期打開(kāi)空間，工業(yè)和金融全面啟動(dòng)，指數(shù)漲幅相比二季度更大。

    從“復(fù)興新起點(diǎn)”到“奮進(jìn)新時(shí)代”。我們2019 年年度策略主題是“復(fù)興新起點(diǎn)”，提出2019 年A 股將迎來(lái)3~5 年牛市的起點(diǎn)。在宏觀經(jīng)濟(jì)決勝、資本市場(chǎng)改革、企業(yè)盈利回暖的2020 年，我們年度策略主題是“奮進(jìn)新時(shí)代”。在經(jīng)歷了2019 年估值快速修復(fù)后，未來(lái)2~3 年A 股將進(jìn)入本輪中期牛市的第二階段。

    方法論：以全新的策略框架立體研判A 股走勢(shì)。我們?cè)趥鹘y(tǒng)框架的基礎(chǔ)上，加入了量化和行為金融分析，以全新策略框架對(duì)A 股走勢(shì)進(jìn)行立體研判：先獨(dú)立研判基本面、政策、流動(dòng)性、海外因素四條主線的全年趨勢(shì)與看點(diǎn)，并將其細(xì)化至季度定量打分；后分析各類投資者在這些主線共同影響下的行為；最后以量化方式得到支撐A 股大勢(shì)研判與行業(yè)配置的核心指標(biāo)。

    基本面：盈利增速筑底后穩(wěn)步回升。2019 年壓制A 股盈利的主要宏觀因素在2020 年都將明顯減輕，基本面在逆周期政策、信用擴(kuò)張、補(bǔ)庫(kù)存作用下企穩(wěn)回升：1）預(yù)計(jì)中證800 非金融盈利增速將從2019 年的-3%回升至2020 年的11%，整體走勢(shì)前低后高，2019Q4~2020Q4 同比增速-6%/+9%/+6%/+12%/+18%；2）預(yù)計(jì)2020 年中證800 金融/非金融/整體盈利增速為8%/11%/9%；3）分行業(yè)業(yè)績(jī)，二季度看點(diǎn)是TMT，四季度看點(diǎn)在權(quán)重板塊。

    政策：二季度穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力，資本市場(chǎng)改革突進(jìn)。2020 年政策力圖營(yíng)造宏觀活、改革實(shí)、產(chǎn)業(yè)精的大環(huán)境：1）政策重心先穩(wěn)增長(zhǎng)后調(diào)結(jié)構(gòu)，二季度貨幣財(cái)政逆周期力度料最強(qiáng)，四季度看點(diǎn)在“十四五”規(guī)劃；2）資本市場(chǎng)改革突進(jìn)：預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制、再融資、減持、信息披露、擴(kuò)大開(kāi)放、上市/退市等制度會(huì)成熟一項(xiàng)推出一項(xiàng)，上半年落地更密集；3）產(chǎn)業(yè)政策或聚焦工業(yè)強(qiáng)基；4）人口、區(qū)域政策值得關(guān)注。

    流動(dòng)性：內(nèi)外全年趨松，二三季度相對(duì)更好。預(yù)計(jì)2020 年全球貨幣繼續(xù)趨松，年中兩季的量?jī)r(jià)趨勢(shì)相對(duì)更好：1）歐美日央行整體擴(kuò)表，月均擴(kuò)表規(guī)模1000億美元左右，上半年節(jié)奏相對(duì)更快；2）人民幣匯率整體穩(wěn)定，外資增配A 股的主動(dòng)性提升；3）預(yù)計(jì)MLF 利率在二三季度各降10bps，準(zhǔn)備金率2019 年12月與2020 年4 月有兩次調(diào)降窗口；4）國(guó)內(nèi)長(zhǎng)端利率“V”型走勢(shì)，二季度降幅明顯，年中水平相對(duì)較低。

    海外因素：外部擾動(dòng)主要體現(xiàn)在下半年。2020 年外部因素對(duì)A 股的影響弱于2019 年，下半年的中美談判和美國(guó)大選是焦點(diǎn)：1）中美已進(jìn)入務(wù)實(shí)的談判窗口，2019Q4 和2020Q3 有望達(dá)成第一、二階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議，但2020Q4 美國(guó)大選結(jié)束后，不確定性會(huì)增強(qiáng)；2）英國(guó)協(xié)議“脫歐”有望在一季度落地，其后的過(guò)渡期中不確定性將逐步降低。

    投資者行為：產(chǎn)業(yè)資本迎來(lái)中期拐點(diǎn)，外資流入主動(dòng)性增強(qiáng)。以上述四條主線為基礎(chǔ)，考慮投資風(fēng)格，兼顧博弈，展望2020 年的投資者行為：1）再融資和減持新規(guī)調(diào)整有望修復(fù)市場(chǎng)機(jī)制，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)場(chǎng)意愿，其中國(guó)有資本將先行；2）外資增配A 股的主動(dòng)性加強(qiáng)，偏好上先低估值后大消費(fèi)；3）公募維持重倉(cāng)股“抱團(tuán)”，靈活倉(cāng)位在低估值與科技間搖擺；4）保險(xiǎn)與社保會(huì)緩慢增配低估值、高分紅板塊；5）私募和游資更多受短期主題和交易性機(jī)會(huì)驅(qū)動(dòng)。

    大勢(shì)研判：2020 年A 股將迎來(lái)2~3 年的“小康�！薄�對(duì)上述因素的市場(chǎng)影響進(jìn)行季度打分并加權(quán)測(cè)算后，得到2019Q4~2020Q4 的A 股多空得分是0.5/-1.6/2.8/1.1/3.9，明年二四兩季A 股行情更好。綜上所述，A 股在經(jīng)歷了2019 年的估值大修復(fù)后，在2020 年將迎來(lái)2~3 年的“小康牛”，其特征有三：

    1）市場(chǎng)上行更多由穩(wěn)健回暖的基本面驅(qū)動(dòng)而非估值驅(qū)動(dòng)；2）資本市場(chǎng)改革夯實(shí)制度基礎(chǔ)，投資者結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化；3）宏觀杠桿、金融風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)能問(wèn)題基本好轉(zhuǎn)�！靶】蹬！辈粌H是A 股一段健康、穩(wěn)健、可持續(xù)的慢牛，也是中國(guó)全面實(shí)現(xiàn)小康社會(huì)后，新時(shí)代的“小康”牛。

    配置建議：二季度科技與消費(fèi)領(lǐng)漲，四季度超配工業(yè)與金融。

    1） 一季度堅(jiān)持以低估值板塊防守�；�本面預(yù)期與通脹壓制是主要矛盾，包括資本市場(chǎng)改革在內(nèi)的政策也是關(guān)注焦點(diǎn)；市場(chǎng)有一定調(diào)整壓力，建議伺機(jī)而動(dòng)，堅(jiān)持對(duì)金融、消費(fèi)以及醫(yī)藥板塊的配置。

    2） 二季度科技消費(fèi)兩手抓。穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力，內(nèi)外流動(dòng)性改善，疊加資本市場(chǎng)改革密集落地；風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)上行。指數(shù)空間雖然有限，但預(yù)計(jì)TMT、消費(fèi)領(lǐng)漲下市場(chǎng)活躍度較高，賺錢效應(yīng)比較明顯。

    3） 三季度緩慢切換風(fēng)格�；�本面向上，政策重心轉(zhuǎn)向調(diào)結(jié)構(gòu)，兩者此消彼長(zhǎng)；美國(guó)大選漸近下外部因素的重要性提升，市場(chǎng)震蕩，TMT 和消費(fèi)行情分化，建議季末逐步切換風(fēng)格，增配工業(yè)與金融板塊。

    4） 四季度超配工業(yè)和金融等權(quán)重板塊。盈利增速?gòu)椥蕴嵘�，預(yù)期持續(xù)改善，“十四五”規(guī)劃漸行漸近，基本面與政策再次成為焦點(diǎn)。宏觀決勝后，“輕裝上陣”的工業(yè)與金融等權(quán)重板塊驅(qū)動(dòng)下，預(yù)計(jì)上證綜指上行空間會(huì)大于二季度。

    風(fēng)險(xiǎn)因素：中美分歧加劇，經(jīng)貿(mào)談判進(jìn)展慢于預(yù)期；貨幣寬松力度明顯低于預(yù)期，資本市場(chǎng)改革進(jìn)度弱于預(yù)期；國(guó)內(nèi)基本面數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期下行。