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2020年A股年度策略展望:坐穩(wěn)逆全球化中的“順風車”

類型:投資策略  機構:華泰證券股份有限公司   研究員:張馨元/陳莉敏/錢海  日期:2019-11-21
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  2020 年二階導斜率待驗,中長期坐穩(wěn)“逆全球化”中的“順風車”

      2019 年是影響A 股估值修復的多個重要變量的拐點年;2020 年,拐點后續(xù)趨勢的二階導斜率待驗。已知的六個變量及當前A 股估值水平,決定了2020 年A 股主要指數(shù)中樞高于2019 年,待驗的三個變量或會提升指數(shù)空間,預計全年A 股凈利潤增速10.9%、滬深300 估值提升空間10%以上。2020 年底至2021 年,逆全球化對美股30 年長牛根基產(chǎn)生的負面影響或?qū)⒅鸩斤@現(xiàn),而國內(nèi)整體企業(yè)利潤率和貼現(xiàn)率或?qū)⑹芤嬗凇澳嫒蚧保ㄗh中長期坐穩(wěn)逆全球化中的A 股“順風車”。

      拐點年和趨勢年策略不同:拐點掙β,趨勢掙α,二階導斜率待驗

    2019 年是多個變量的拐點年:海內(nèi)外宏觀流動性、科技周期、資本市場改革、企業(yè)盈利等,而2020 年這些變量大概率是延續(xù)拐點后的趨勢。變量拐點年通常隱含:前期市場過度悲觀+當年對拐點的確認→市場修復過度悲觀+對拐點及線性外推趨勢充分反應;而趨勢延續(xù)年隱含:前期估值已有修復+市場對拐點認知已較清晰、甚至估值已隱含了線性外推的后續(xù)趨勢。拐點年是變量的方向問題,趨勢年是變量的空間問題或變量方向的證偽問題,空間的判斷往往難于方向、已現(xiàn)趨勢的證偽也難度較高。

      仍在行進的全球長期拐點:跨國企業(yè)利潤率和全球通脹水平

    美股30 年長牛的根基—利潤率和貼現(xiàn)率均得益于全球化:利潤率—信息技術顯著降低通信成本,使跨國企業(yè)能將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至他國、供應鏈全球布局,成本顯著降低→利潤率持續(xù)上行;貼現(xiàn)率—中國等低成本制造中心降低了廣譜物價水平和波動率→美國長端利率降低,同時美國為最大消費國而非制造國,貿(mào)易順差國持續(xù)購買美債→壓低美國長端利率。2018~2019 年是逆全球化的開端,趨勢的延續(xù)或?qū)⑻浰、引發(fā)世界貨幣體系變更,美股長牛根基不再,逆全球化對美股趨勢產(chǎn)生影響或在2020 年底至2021年,而國內(nèi)整體企業(yè)利潤率和貼現(xiàn)率或?qū)⑹芤妗澳嫒蚧钡摹绊橈L車”。

      2020 年已知變量決定方向,待驗變量影響空間,低預測度變量影響節(jié)奏

    已知變量確定性較高:1)海外負利率,美聯(lián)儲降息對股市并非利好,暫停降息是福音;2)國內(nèi)庫存周期回補、結構性通脹回落、改革開放繼續(xù)深入;3)科技周期:5G 終端設備的周期性更新。待驗變量是已知拐點的二階導或下一個潛在拐點,確定性略低,但影響2020 年A 股市場的空間:1)美國經(jīng)濟Q3 或軟著陸,下半年至2021 年通脹或回升;2)國內(nèi)下半年廣義制造業(yè)投資增速或回升;3)科技周期:軟件領域自主可控或有突破,超越周期性、開啟可給更高估值的科技周期。低預測度變量是國際關系—美國大選、國內(nèi)政策天平—經(jīng)濟短周期企穩(wěn)后是否會偏向調(diào)結構去杠桿。

      2020 年A 股盈利預測、估值預測、增量資金與股票供給展望

    盈利預測:自上而下擬合—A 股非金融企業(yè)凈利潤增速約5.65%,自下而上預測—A 股凈利潤增速約10.9%左右,逐季小幅回升。估值預測:1)相對估值視角,2020 年滬深300 估值相比當前提升空間約10%;2)絕對估值視角:滬深300 對應2019 年凈利的PE 合理估值中樞約13.29 倍;3)美股映射視角:滬深300 指數(shù)PB 估值擴張空間約26%。增量資金:A 股五方面增量資金。股票提質(zhì): 2020 年或是產(chǎn)業(yè)鏈并購重組開花的元年。

      2020 年風格難極致分化,行業(yè)配置5G 終端、5G 應用、電動車上中游

    從成長與價值剪刀差趨勢、流動性分配趨勢考慮,我們認為2020 年市場風格難極致分化,仍可在風格相對估值差中找機會。配置思路重視toB 端的行業(yè)、企業(yè),行業(yè)配置沿5G 周期順序關注終端(電子)和應用(計算機),另外關注2020 年景氣向上的電動車的上游設備、中游零部件。

      風險提示:國內(nèi)結構性通脹超預期擴散;增量股票供給帶來市場流動性沖擊;盈利預測和估值預測基于大量假設,存在較高不確定性。

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