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策略專題報告:這次盈利回升與13年有何不同?

類型:投資策略  機構(gòu):海通證券股份有限公司   研究員:荀玉根/李影  日期:2019-11-22
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核心結(jié)論:①這次盈利回升有庫存回補的周期因素,更重要的是新時代經(jīng)濟平盈利上,這次盈利回升比2013 年更強。②當(dāng)前與13 年不同之一:制造業(yè)投資增速代表的產(chǎn)能周期也在底部,未來科技產(chǎn)業(yè)帶動產(chǎn)能周期向上。③當(dāng)前與13 年不同之二:經(jīng)濟結(jié)構(gòu)更優(yōu),2018 年消費占GDP 比重為54.3%(13年50.3%),第三產(chǎn)業(yè)占比為55.2%(13 年46.9%)。

    當(dāng)前基本面表現(xiàn)為經(jīng)濟平盈利上。①時間上,企業(yè)盈利19Q3 見底后將回升。

    牛市第二波上漲對應(yīng)波浪理論中的3 浪,牛市主升浪需要靠基本面推動,盈利見底回升、政策面偏暖是重要催化劑。我們預(yù)計全部A 股歸母凈利累計同比19 年Q3 見底后回升、ROE(TTM)19Q4 見底后回升。②空間上,經(jīng)濟平盈利上。新時代經(jīng)濟將從大走向強,核心是質(zhì)的提升,在新經(jīng)濟增長模式下我國基本面表現(xiàn)為經(jīng)濟平盈利上,類似1980-2000 年的美國。往后看1.5-2年是業(yè)績回升期,預(yù)計屆時我國GDP 穩(wěn)定增長,2020 年A 股歸母利潤增速有望回升至15%,ROE 升至10%以上。微觀優(yōu)于宏觀源于:第一,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級。第二,行業(yè)集中度提高。第三,企業(yè)國際化。

    業(yè)績回升驅(qū)動力一:長短周期處底部。①與2013 年類似:當(dāng)前庫存周期見底回升,進入補庫存階段。我們用工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存來刻畫我國的庫存周期變化。本輪庫存周期始于2016 年6 月,工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計同比從16/06 的低點-1.9%升至17/04 的高點10.4%,此后持續(xù)回落,截止19/09 工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計同比為1.0%。空間上來看,庫存周期歷史上高點一般在10-15%以上,低點一般在0%附近,最新公布的9 月工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨累計同比繼續(xù)回落至1%,已經(jīng)處在歷史低點附近。②與2013 年不同:當(dāng)前產(chǎn)能周期處于底部。有人認(rèn)為目前類似13 年前后,當(dāng)時庫存回補力度弱。但是,我們認(rèn)為現(xiàn)在和當(dāng)時最大的不同在于產(chǎn)能周期背景不一致,庫存周期是3-4 年的短周期,而產(chǎn)能周期是10 年左右的中周期。目前制造業(yè)投資增速已逐漸形成雙底格局,制造業(yè)投資累計同比從16/08 的低點2.8%回升至18/12的高點9.5%,此后再次回落至19/09 的低點2.5%,制造業(yè)投資增速回落背景是2018 年中美貿(mào)易摩擦升級,企業(yè)家投資信心開始受挫,從而降低投資意愿。按照歷史經(jīng)驗推測,往后看我國制造業(yè)投資大概率是回升的。

    業(yè)績回升驅(qū)動力二:新經(jīng)濟逐漸長大。①與2013 年類似:經(jīng)濟結(jié)構(gòu)正在轉(zhuǎn)型中。新時代我國經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境發(fā)生較大變化,過去是經(jīng)濟體量由小變大,重視量的增長,新時代經(jīng)濟將從大走向強,核心是質(zhì)的提升,我國正逐步從亞當(dāng)斯密式的加大要素投入驅(qū)動增長轉(zhuǎn)變?yōu)樾芷ぬ厥降膭?chuàng)新驅(qū)動增長。從GDP 收入法角度看,我國第三產(chǎn)業(yè)占比持續(xù)提升,從2010 年的44.2%升至2013 年的46.9%,2018 年進一步升至55.2%。從GDP 支出法角度看,我國消費占比持續(xù)提升,從2010 年的48.5%升至2013 年的50.3%,2018 年進一步升至54.3%。②與2013 年不同:新經(jīng)濟占比已大幅提高。自2010年以來我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化,截止2018 年我國消費和第三產(chǎn)業(yè)占GDP 比重均已過半,消費和科技為代表的新經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)已開始發(fā)揮重要作用,在此我們進一步從細分行業(yè)來分析。從工業(yè)增加值看,消費和科技等細分行業(yè)增速較高,從工業(yè)企業(yè)利潤總額看,消費和科技類行業(yè)占比逐步提高,從上市公司業(yè)績看,消費和科技行業(yè)對業(yè)績貢獻也越來越大。

    風(fēng)險提示:向上超預(yù)期:國內(nèi)改革大力推進,向下超預(yù)期:美歐經(jīng)濟危機。

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