策略研究:龍頭估值壓力有多大?-再論新Β
本報(bào)告導(dǎo)讀:
不管是自上而下的滯脹預(yù)期,亦或是自下而上的微觀結(jié)構(gòu)問題,都走在預(yù)期的惡化過程之中,“低估值-穩(wěn)盈利”對(duì)抗滯脹,關(guān)注新β:銀行/建材/傳媒/汽車。
摘要:
在11月10日 《重配置,輕擇時(shí):新的性價(jià)比在哪》一文中,我們強(qiáng)調(diào)“一方面是不確定性仍然存在(通脹多嚴(yán)重?中美會(huì)不會(huì)反復(fù)?),另一方面是自下而上看,尋找不到有力的進(jìn)攻方向,這讓市場(chǎng)陷入震蕩的格局之中。往后看,我們認(rèn)為,配置仍然重于擇時(shí),選擇差異化的β方向仍是重點(diǎn)。”當(dāng)前,不管是自上而下的悲觀預(yù)期,亦或是自下而上的微觀結(jié)構(gòu)問題,都走在預(yù)期的惡化過程之中。在此之中,我們?nèi)匀粓?jiān)持,重配置、輕擇時(shí),選擇差異化的進(jìn)攻方向。
信仰高盈利,還是屈服于高估值?市場(chǎng)對(duì)于這個(gè)問題出現(xiàn)了疑慮。當(dāng)前掣肘市場(chǎng)一個(gè)關(guān)鍵的因素在于高估值問題。本身,估值問題是個(gè)累積的過程,問題出現(xiàn)需要催化,而這個(gè)關(guān)鍵催化是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期。
當(dāng)前,“盈利底”、“盈利趨勢(shì)性修復(fù)”預(yù)期較為充分且一致。在分歧的過程中,盈利預(yù)期的變化還能支撐高估值的持續(xù),但是一旦盈利預(yù)期走向一致,高估值的壓力會(huì)驟然凸顯。無疑,長(zhǎng)達(dá)一年的龍頭結(jié)構(gòu)性行情在目前出現(xiàn)了疑慮,那么龍頭公司的估值壓力到底有多大呢?
回顧當(dāng)前的龍頭公司的估值情況,估值分位數(shù)基本上都是在90%以上。1)醫(yī)藥。龍頭公司的估值水平已回歸至2018 年1 月份水平,相對(duì)歷史的估值分位數(shù)在80%-100%之間,恒瑞醫(yī)藥尤其突出。但是在估值抬升之前,藥明康德和愛爾眼科經(jīng)歷了接近50%和100%的調(diào)整。
2)白酒和醬油。龍頭的估值水平接近2018 年1 月,相對(duì)歷史估值分位數(shù)均在85%以上。在估值抬升之前,白酒經(jīng)歷了超過50%的調(diào)整,海天味業(yè)調(diào)整幅度20%。3)銀行。同樣,龍頭的估值水平接近2018年1 月,相對(duì)歷史估值分位數(shù)均在70%以上。在估值抬升之前,調(diào)整幅度有高有低(平安銀行超過80%、招商銀行30%)。4)科技。龍頭估值水平超過2018 年1 月,估值抬升前估值分位數(shù)均調(diào)整至0%附近。
結(jié)合估值和盈利狀況,我們發(fā)現(xiàn):1)醫(yī)藥和白酒體現(xiàn)了較高的估值溢價(jià)——相較2018 年1 月高了50%左右。當(dāng)前醫(yī)藥和白酒的估值情況與2018 年1 月類似,且盈利狀況也類似,但是當(dāng)前市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平(5.41%)相較2018 年1 月(3.60%)高了1.81%,這意味著醫(yī)藥和白酒包含的阿爾法溢價(jià)相較2018 年1 月超過50%。2)銀行類有一定估值溢價(jià),但盈利支撐體現(xiàn)更為明顯。當(dāng)前銀行龍頭的估值情況與2018 年1 月類似,但盈利狀況修復(fù)幅度在10%-50%左右,這意味著估值溢價(jià)相較醫(yī)藥和白酒更低。3)科技類公司內(nèi)部分化明顯,尋找有業(yè)績(jī)支撐的方向更為確定。
“低估值-穩(wěn)盈利”對(duì)抗殺估值預(yù)期,堅(jiān)守新β。第三勝負(fù)手、年底風(fēng)格切換,建議布局新“β”行業(yè):核心資產(chǎn)中的銀行、建材,以及困境反轉(zhuǎn)潛力大的傳媒、汽車。銀行板塊受益于盈利周期見底帶來的資產(chǎn)質(zhì)量改善;建材行業(yè)受益于低估值和逆周期調(diào)控政策預(yù)期,傳媒和汽車受益于基本面和政策預(yù)期改善。