核心摘要

    1）10 月單月的利潤增速為-9.9%，較上月下降4.6 個百分點，降幅比9 月份有所擴大，PPI 較大幅度下行是主要拖累。

    今年以來工業(yè)企業(yè)利潤累計增速持續(xù)為負，主要受工業(yè)增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤率的改善起到一定程度的對沖。但目前來看，利潤率改善的幅度震蕩收窄，本月利潤率已經(jīng)轉為下降，這意味著增值稅改革帶來的利潤支撐正在逐漸消失。

    2）當前工業(yè)企業(yè)還處于主動去庫存階段，產(chǎn)成品周轉放緩，企業(yè)回款周期延長，整體經(jīng)營壓力較大。

    3）從不同類型企業(yè)的視角來看，9 月工業(yè)企業(yè)利潤累計增速整體出現(xiàn)不同程度的惡化，只有外資企業(yè)出現(xiàn)邊際改善。從不同行業(yè)來看，高技術制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)利潤增長加快。

    4）展望未來：年內(nèi)PPI 同比增速受低基數(shù)效應的影響將會有所反彈，2020 年通縮壓力也會緩解，這有助于工業(yè)企業(yè)的利潤修復。但受制于總需求萎靡，工業(yè)增加值和PPI 增速大概率還是保持弱勢，企業(yè)利潤的修復也將有限。近期關于基建發(fā)力的政策組合拳陸續(xù)出臺，有助于基建投資增速的反彈。但在2013 年之后，基建投資與企業(yè)庫存行為的相關性大大降低，2020 年基建投資增速的反彈可能難以支撐整個工業(yè)企業(yè)補庫存，但會有助于相關鏈條企業(yè)的景氣修復。

    11 月27 日，國家統(tǒng)計局公布了1-10 月工業(yè)企業(yè)利潤數(shù)據(jù)：1-10 月份規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比增速-2.9%（前值-2.1%）。

    環(huán)比降幅擴大，PPI 下行是主要拖累

    10 月單月的利潤增速為-9.9%，較上月下降4.6 個百分點，降幅比9 月份有所擴大，是今年3 月份以來單月利潤增速最低值，主要受工業(yè)品出廠價格降幅擴大、生產(chǎn)銷售增長放緩等因素影響。將利潤拆分來看：數(shù)量方面，與1-9 月相比，1-10月工業(yè)增加值累計同比增速與上月持平；價格方面，1-10 月PPI 累計同比增速較上月下滑0.2 個百分點；利潤率方面，1-10月利潤率同比增速較上月小幅下降0.06 個百分點，這是今年增值稅改革以來的首次下降。今年以來工業(yè)企業(yè)利潤累計增速持續(xù)為負，主要受工業(yè)增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤率的改善起到一定程度的對沖。但目前來看，利潤率在持續(xù)改善之后也轉為下行，這意味著增值稅改革帶來的利潤支撐正在逐漸消失。

    企業(yè)庫存增速繼續(xù)放緩，回款壓力小幅增加

    10 月企業(yè)庫存增速繼續(xù)放緩，企業(yè)主動去庫存；回款壓力小幅增加。1-10 月產(chǎn)成品存貨增速較1-9 月下滑0.6 個百分點，降至0.4%，連續(xù)六個月處于下行態(tài)勢。1-10 月產(chǎn)成品周轉天數(shù)較上月小幅增加0.3 天至17.3 天，產(chǎn)成品周轉壓力邊際增加。10 月企業(yè)回款情況小幅放緩，1-10 月企業(yè)應收賬款平均回收期較1-9 月小幅延長0.8 天至55.4 天�？傮w上工業(yè)企業(yè)還處于主動去庫存階段，產(chǎn)成品周轉放緩，企業(yè)回款周期延長，整體經(jīng)營壓力較大。

    不同類型企業(yè)利潤累計增速整體繼續(xù)惡化，只有外資企業(yè)邊際改善從不同類型企業(yè)的視角來看，10 月工業(yè)企業(yè)利潤累計增速整體出現(xiàn)不同程度的惡化，只有外資企業(yè)出現(xiàn)邊際改善。具體來看，外企的利潤增速上升0.2 個百分點至-4.0%，連續(xù)三個月回升；私營企業(yè)的利潤增速下降0.1 個百分點至5.3%，國企利潤增速下降2.5 個百分點至-12.1%，股份制企業(yè)利潤增速下降1.2 個百分點至-2.4%。從增速水平上看，國企的利潤情況相對更弱，而私營企業(yè)的利潤增速水平相對更高。從利潤率來看，國有企業(yè)的利潤率持續(xù)高于私營企業(yè)，這可能主要是不同類型性質企業(yè)的行業(yè)分布差異影響所致，但私營企業(yè)的利潤率受國家一系列對民營企業(yè)政策的呵護今年整體呈改善態(tài)勢。

    高端制造業(yè)利潤增速加快

    從三大行業(yè)視角來看，10 月只有電熱力燃氣水的生產(chǎn)供應業(yè)累計的利潤增速提升2.1 個百分點至14.4%，采礦業(yè)和制造業(yè)分別下降0.7 和1.0 個百分點至2.4%和-4.9%。從絕對水平來看，制造業(yè)的利潤增速低于另外兩個行業(yè)，今年以來整體在惡化。權重細分行業(yè)方面，從絕對增速水平橫向比較來看，利潤增速水平較為突出的行業(yè)是黑色金屬礦采選（189.5%）、開采業(yè)（154.9%）、其他采礦業(yè)（75.0%）、非金屬礦采選業(yè)（19.8%）、煙草制品業(yè)（19.3%）、水生產(chǎn)和供應（18.2%）、家具制造業(yè)（17.8%）、酒飲料（17.6%）、和電力熱供應（16.2%） 和電氣機械（15.0%）；利潤增速水平明顯較差的行業(yè)是石油煤炭加工（-51.2%）、黑色金屬冶煉（-44.2%）、化學纖維（-26.3%）、有色金屬礦采選（-23.0%）、汽車制造（-14.7%）。邊際變化上，高技術制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)利潤增長加快。1—10 月份，高技術制造業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和裝備制造業(yè)利潤同比分別增長7.5%、5.3%和2.0%，增速比1—9 月份分別加快1.2、0.7 和1.1 個百分點。其中，汽車制造業(yè)利潤雖同比下降14.7%，但降幅比1—9 月份收窄1.9 個百分點；計算機通信和其他電子設備制造業(yè)利潤同比增長6.0%，增速比1—9 月份加快2.4 個百分點。

    利潤增速短期有望修復

    10 月份工業(yè)企業(yè)利潤環(huán)比降幅擴大，PPI 降幅較大是主要拖累。今年以來工業(yè)企業(yè)利潤累計增速持續(xù)為負，主要受工業(yè)增加值和PPI 同比增速下行的拖累，利潤率的改善起到一定程度的對沖。但目前來看，利潤率改善的幅度震蕩收窄，本月利潤率已經(jīng)轉為下降，這意味著增值稅改革帶來的利潤支撐正在逐漸消失。展望未來，年內(nèi)PPI 同比增速受低基數(shù)效應的影響將會有所反彈，2020 年通縮壓力也會緩解，這有助于工業(yè)企業(yè)的利潤修復。但受制于總需求萎靡，工業(yè)增加值和PPI 增速大概率還是保持弱勢，企業(yè)利潤的修復也將有限。此外，四季度以來，關于基建發(fā)力的政策組合拳陸續(xù)出臺，2020 年專項債額度提前下發(fā)1 萬億，重大項目的資本金比例下調以及部分項目資本金可以實施權益融資，這有助于基建增速的反彈。但從過去經(jīng)驗來看，在2013 年之后，基建投資與企業(yè)庫存行為的相關性大大降低。2020 年基建投資增速的反彈可能難以支撐整個工業(yè)企業(yè)補庫存，但會有助于相關鏈條企業(yè)的景氣修復。短期預測方面，預計1-11 月工業(yè)企業(yè)利潤增速略反彈至-2.5%。