每個(gè)信用風(fēng)險(xiǎn)模型都有其適用范圍，且在相應(yīng)的領(lǐng)域表現(xiàn)出色，kmv模型卻都不能針對(duì)城投債直接進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算。在分析這些模型的時(shí)候，kmv模型需根據(jù)各自特征適當(dāng)調(diào)整，kmv模型從而建立適用于城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)模型。

由于主要從違約率的角度來(lái)研究城投債的發(fā)行規(guī)模，結(jié)合各模型的特點(diǎn)來(lái)看，KMV模型是最優(yōu)選擇。KMV模型的基本思想是：企業(yè)股權(quán)的擁有者把所有權(quán)轉(zhuǎn)移給貸款人，但是他們有權(quán)通過(guò)償還債務(wù)（執(zhí)行價(jià)格）來(lái)買(mǎi)回企業(yè)。如果到期時(shí)企業(yè)價(jià)值超過(guò)債務(wù)，股權(quán)持有者將償還債務(wù)，持有企業(yè)剩余價(jià)值；而kmv模型如果到期時(shí)企業(yè)價(jià)值小于債務(wù)，股權(quán)持有者將讓企業(yè)違約。kmv模型將KMV模型的思想運(yùn)用于城投債信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估即為：城投公司將稅收權(quán)或項(xiàng)目收益權(quán)“轉(zhuǎn)移”給城投債的購(gòu)買(mǎi)者，同時(shí)地方政府可以通過(guò)償還城投債來(lái)“贖回”稅收權(quán)或項(xiàng)目收益權(quán)。

城投債到期時(shí)，若用于擔(dān)保的地方財(cái)政收入超過(guò)債務(wù)償還規(guī)模，地方政府將償還債務(wù)，“贖回”稅收權(quán)或項(xiàng)目收益權(quán)；反之，若用于擔(dān)保的地方財(cái)政收入小于債務(wù)償還規(guī)模，則地方政府就會(huì)違約。運(yùn)用對(duì)KMV模型進(jìn)行改造后的模型來(lái)測(cè)度違約風(fēng)險(xiǎn)。在具體操作中，只需將原KMV模型中企業(yè)資產(chǎn)市值這一變量替換為用于擔(dān)保的地方財(cái)政收入，企業(yè)資產(chǎn)市值的波動(dòng)性和資產(chǎn)收益率的均值分別替換為地方財(cái)政收入的波動(dòng)性和地方財(cái)政收入增長(zhǎng)率的均值，債券到期時(shí)需要償還的價(jià)值則對(duì)應(yīng)于到期時(shí)城投債價(jià)值。筆者采用地方財(cái)政收入來(lái)衡量地方政府的償債能力，kmv模型認(rèn)為地方財(cái)政收入是影響城投債發(fā)行規(guī)模的主要因素[插圖]，擬發(fā)行的城投債以地方財(cái)政收入作為擔(dān)保可以提高城投債的安全性。在實(shí)際應(yīng)用中，由于地方政府必須保證一些必要的支出，財(cái)政收入不可能全部作為城投債的償債擔(dān)保，作為擔(dān)保的只能是扣除必要支出后的余額，因此需確定一定比例的財(cái)政收入作為擔(dān)保。