08年債券市場(chǎng)投資策略:抓住兩端 關(guān)注浮息 順德信用聯(lián)社中國(guó)證券報(bào)

　　07年債券市場(chǎng)全年低迷，我們預(yù)計(jì)08年上半年的CPI都將在5.5%以上，市場(chǎng)資金狀況偏于樂(lè)觀，明年央行將會(huì)慎用加息手段，最多還有兩次加息。建議投資者在一季度末建倉(cāng)長(zhǎng)端國(guó)債。

　　07年債券市場(chǎng)熊市一年，宏觀調(diào)控政策頻頻出臺(tái)，在通脹預(yù)期不斷攀升的情況下，收益率曲線不斷攀高。國(guó)債收益率曲線整體向上平移了150個(gè)基點(diǎn)以上，金融債收益率曲線向上平移了160個(gè)基點(diǎn)以上。

　　07年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議決定08年實(shí)施從緊的貨幣政策，我們認(rèn)為明年央行將采用多種手段落實(shí)從緊貨幣政策，調(diào)控將以數(shù)量工具調(diào)整為主，嚴(yán)格控制信貸投放，加息手段將會(huì)較少運(yùn)用。信貸方面，預(yù)期央行的力度將較今年明顯增強(qiáng)，明年有可能實(shí)施季度信貸指標(biāo)制度，預(yù)計(jì)年度整體的信貸增速將控制在15％以內(nèi)。目前一年期定期存款已經(jīng)上調(diào)至4.14%，若需扭轉(zhuǎn)負(fù)利率局面，需要上調(diào)兩次存款利率，每次二十七個(gè)點(diǎn)。我們認(rèn)為明年央行將會(huì)慎用加息手段，最多還有兩次加息。

　　人民幣升值有利于緩解國(guó)內(nèi)的通貨膨脹壓力，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格的提高有利于抑制熱錢(qián)的流入，但是考慮到政策委員會(huì)的態(tài)度，以及快速升值可能對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，我們認(rèn)為明年人民幣匯率升值速度將與07年基本持平，升值幅度在8％以內(nèi)。

　　2007年下半年CPI一度超預(yù)期增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全年的CPI在4.7％左右。明年的通脹壓力不容忽視，特別是春節(jié)前后由于消費(fèi)需求旺盛，有可能拉動(dòng)食品價(jià)格進(jìn)一步上漲。由于去年12月份開(kāi)始糧食、肉禽、鮮蛋等食品價(jià)格均呈跳漲態(tài)勢(shì)，較高基數(shù)有利于緩沖今年12月份的消費(fèi)物價(jià)的同比漲幅表現(xiàn)，預(yù)期CPI有可能下行至6.3％左右。但是08年一季度，由于翹尾因素的影響，加上春節(jié)效應(yīng)，CPI壓力可能會(huì)很大。從目前國(guó)外的情況來(lái)看，美國(guó)現(xiàn)在的小麥現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)超越中國(guó)，國(guó)際市場(chǎng)的多數(shù)農(nóng)產(chǎn)品面臨價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，這有可能繼續(xù)在整體上拉高我們對(duì)CPI預(yù)期；其次是資源能源的價(jià)格，如果明年加快能源價(jià)格國(guó)際化，能源價(jià)格的上漲也會(huì)推動(dòng)CPI繼續(xù)高漲。貨幣供應(yīng)量的增加對(duì)CPI的影響非常大，07年下半年M1的增速都在20％以上。根據(jù)M1的走勢(shì)推測(cè)滯后六個(gè)月的CPI，我們預(yù)期08年上半年的CPI都在5.5%以上。

　　資金面情況整體樂(lè)觀。明年一季度，央票到期量非常大，包括正回購(gòu)在內(nèi)，1、2、3月份分別將有7450億，1195億和5290億資金投放。預(yù)期1季度將是貨幣政策調(diào)控的重點(diǎn)時(shí)期，央行將繼續(xù)運(yùn)用包括上調(diào)存款準(zhǔn)備金在內(nèi)的多種手段回收銀行間資金的流動(dòng)性。雖然目前的準(zhǔn)備金率已經(jīng)上升至14.5%，但仍有一定的操作空間，預(yù)期全年可能上調(diào)準(zhǔn)備還有三次左右。目前銀行間存款資金的主要流向是貸款，債券投資和存款準(zhǔn)備金，考察存貸差可以知道銀行間資金流向的偏好性。明年央行將繼續(xù)加強(qiáng)窗口指導(dǎo)作用嚴(yán)格控制信貸增速，預(yù)計(jì)08年信貸增速將在15％左右。目前央行已經(jīng)決定實(shí)施季度控制信貸的計(jì)劃，這將進(jìn)一步細(xì)化貸款的增速。預(yù)計(jì)08年債券占存款比率將有所增加，該比率有可能上升到15％，這將給債券市場(chǎng)帶來(lái)約1萬(wàn)億資金。

　　債券供給上，國(guó)債發(fā)行實(shí)施余額管理辦法，財(cái)政赤字2900億加上還本付息6336億，再考慮短期國(guó)債的滾動(dòng)發(fā)行，預(yù)計(jì)08年國(guó)債發(fā)行量在9300億元左右。金融債按照前幾年14％左右的增速判斷，估計(jì)發(fā)行量在11900億元左右。短期融資券的發(fā)行增速將加快。07年的短融券發(fā)展非常迅速，在明年緊縮貸款的情況下，企業(yè)將可能更多地向市場(chǎng)直接融資，預(yù)期將發(fā)行3700億左右。企業(yè)債面臨著脫離銀行擔(dān)保的改革，會(huì)存在一定的發(fā)行難度。但是07年公司債出臺(tái)，發(fā)行量將會(huì)大幅增加。預(yù)計(jì)發(fā)行規(guī)模將達(dá)到3500億以上。

　　07年以來(lái)，國(guó)債收益率曲線整體向上平移了150個(gè)基點(diǎn)以上。影響全年收益率整體上移的主要原因是通脹高企，目前的收益率曲線已經(jīng)達(dá)到一定的高度，整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。根據(jù)前面對(duì)政策面以及資金面的分析，我們認(rèn)為，在明年一季度高通脹的影響下，央票可能還會(huì)小幅上漲，帶動(dòng)國(guó)債收益率曲線有一定的上移，中長(zhǎng)端部分的上移空間不如短端部分大。一季度末，國(guó)債的收益率曲線將達(dá)到全年的頂端，投資者可以在這時(shí)逐步建倉(cāng)；二季度后，伴隨著CPI的下降，收益率曲線將整體下滑。

　　目前財(cái)政部決定明年財(cái)政將減少財(cái)政赤字和長(zhǎng)期國(guó)債建設(shè)規(guī)模，可能長(zhǎng)期國(guó)債會(huì)出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況。我們預(yù)計(jì)明年的長(zhǎng)端國(guó)債收益率上升空間有限，對(duì)長(zhǎng)期債券有配置需求的機(jī)構(gòu)可以在08年年初適度建倉(cāng)。另外目前短融債收益率也處于歷史高位，明年短期融資券發(fā)行量還將繼續(xù)增加，可以 考慮上半年增持一部分信用評(píng)級(jí)在AA-及以上的短融。

　　考慮到CPI前高后低，交易型的投資者在上半年可重點(diǎn)關(guān)注shibor浮息債和短債，我們認(rèn)為shibor為基準(zhǔn)的浮息債能包含市場(chǎng)的預(yù)期在內(nèi)，具有一定的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。在二季度中后期，CPI可能有所回落，可適當(dāng)增加倉(cāng)位放大久期。