全球最大流媒體音樂服務(wù)商、瑞典公司Spotify將于4月第一周登陸紐約證券交易所，股票代碼為“SPOT”，上市方式很特殊：直接上市（Direct Listing）。

 

　　直接上市是紐交所最新修訂的適合獨(dú)角獸公司的特殊上市規(guī)則，不通過上市流程發(fā)行新股或籌集資金，又不需要承銷商，只要簡單地登記現(xiàn)有股票，便可在資本市場上自由交易。

 

　　2018年2月初，美國SEC批準(zhǔn)了紐交所去年3月提交的修改上市流程的提案，允許公司直接上市。Spotify將成為紐交所直接上市的第一家公司，也很可能成為今年在美國上市的最大規(guī)模科技公司。有市場分析人士預(yù)測，如果Spotify直接上市能夠成功，會(huì)使Airbnb和Uber這樣的獨(dú)角獸公司也考慮用這種方式公開上市。

 

　　3月15日，Spotify宣布將于3月26日發(fā)布全年財(cái)務(wù)指引，從4月3日起在紐交所公開上市。當(dāng)天該公司還舉辦了投資者日，一方面為公司的業(yè)務(wù)和前景進(jìn)行宣傳，另一方面也與投資者提前進(jìn)行溝通，并闡述直接上市模式所蘊(yùn)含的不確定性，確保其能夠順利登陸紐交所。

 

　　一、營收高增長難掩巨額虧損

 

　　Spotify創(chuàng)立于2006年，是目前流媒體音樂領(lǐng)域無可爭議的領(lǐng)導(dǎo)者，在全球擁有超過1.5億月活躍用戶。截至2017年12月31日，其付費(fèi)訂閱用戶數(shù)量達(dá)7100萬人，年度增長率為46%，是Apple Music用戶量的兩倍。

 

　　Spotify招股說明書顯示，公司營收逐年增加，2015年?duì)I收為23.7億美元，2016年?duì)I收為36億美元，2017年?duì)I收為49.9億美元，較上一年增長了39%。

 

　　盡管營收高速增長，但Spotify還是虧損的。2017年該公司凈虧損達(dá)15億美元。虧損原因是需要向音樂版權(quán)方支付巨額的版權(quán)費(fèi)用。截至2017年底，Spotify已經(jīng)共計(jì)支付給音樂版權(quán)所有者超過97.6億美元版權(quán)費(fèi)，與此同時(shí)還面臨16億美元的版權(quán)訴訟，該案件目前仍在加州聯(lián)邦法院審理當(dāng)中。

 

　　二、直接上市的利弊

 

　　新規(guī)則之前，當(dāng)一家企業(yè)準(zhǔn)備在美國上市時(shí)，公司需聘請(qǐng)一家或多家投資銀行作為承銷商，與其共同磋商股票發(fā)行方式、日期、發(fā)行價(jià)格、發(fā)行費(fèi)用等相關(guān)事宜，時(shí)間較長，一般為1到2年，費(fèi)用也較高。股票發(fā)行后，先給早期投資者或機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行認(rèn)購，之后才面向公眾。在傳統(tǒng)的承銷過程中，承銷商根據(jù)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)首次公開上市的實(shí)際需求制定發(fā)行價(jià)格，并由承銷商按照發(fā)行價(jià)格開始向公眾股東出售股票，而一般承銷商會(huì)在這個(gè)過程中壓低發(fā)行價(jià)，如果該公司股票實(shí)現(xiàn)了超額認(rèn)購，承銷商的費(fèi)用就更高。直接上市可以讓公司的股票直接面向公眾發(fā)售，過程簡單，節(jié)省可能高達(dá)上億美元的承銷費(fèi)用，也能防止出現(xiàn)股票攤薄等問題，減少上市成本。

 

　　直接上市還有一點(diǎn)好處就是可以避免傳統(tǒng)IPO的“鎖定期”，對(duì)公司現(xiàn)有股東所持股份沒有限制，股東可以一次性賣出所有股票。

 

　　SEC規(guī)定，傳統(tǒng)IPO后原始股東在一定時(shí)期內(nèi)不得出售其持有的股票在二級(jí)市場套現(xiàn)，紐交所和納斯達(dá)克(7364.3018, 20.06, 0.27%)規(guī)定“鎖定期”為6個(gè)月。6個(gè)月過后，股東每3個(gè)月可以出售的股份數(shù)額不能超過同類已發(fā)行股份的1%或4周內(nèi)平均交易量的最大者，且要事先向SEC報(bào)備。

 

　　此外，傳統(tǒng)IPO需要將整個(gè)財(cái)務(wù)情況交給投行處理后再向公眾公開，但直接上市只需在正式上市15天前對(duì)外公布即可。SEC還規(guī)定，在傳統(tǒng)IPO中，公司必須保持一段時(shí)間的靜默期，但直接上市卻不同，公司高管在上市前可以公開討論公司情況。

 

　　紐約證券交易所全球上市公司的負(fù)責(zé)人約翰·路塔特爾（John Tuttle）曾表示，對(duì)于那些資本充足的公司來說，它們真正需要的就是流動(dòng)性。直接上市可能會(huì)吸引更多那些在監(jiān)管相對(duì)寬松的場外市場交易，但又希望登陸紐交所或納斯達(dá)克交易所的公司。

 

　　而對(duì)于投資者來說，直接上市意味著所有人都是平等的。因?yàn)闊o論投資規(guī)模有多大，大家都處于同一起跑線。

 

　　盡管直接上市有很多優(yōu)勢，但由于沒有投行做承銷商，缺少“詢價(jià)圈購”流程就意味著上市沒有了傳統(tǒng)的開盤價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，發(fā)行價(jià)將由市場供求狀況來決定。

 

　　在美國歷史上，直接上市的案例非常少，此前只在納斯達(dá)克證券交易所出現(xiàn)過，而且僅限于一些不出名的小型公司，例如Ovascience（市值5500萬美元），Nexeon MedSystems，Coronado Biosciences，BioLine Rx（市值8300萬美元）等生物技術(shù)和生命科學(xué)類的公司。Spotify是第一家選擇另類IPO的大公司，港股和A股也均未出現(xiàn)過。