疫情發(fā)生以來旅游零售行業(yè)確實已經(jīng)發(fā)生非常大的變化。目前關于免稅行業(yè)龍頭股，不得不談的問題是未來隨著疫情恢復，消費將發(fā)生何種變化。我們本篇想換個角度，看2020、 2021 年間，海外主要免稅商的規(guī)模和利潤發(fā)生了何種變化，未來這種變化是否會顯著回補。

 

    根據(jù)貝恩咨詢， 2020 年全球個人奢侈品銷售龍頭股額比2019 年下降23%至2170 億歐元（2019 年為2810 億歐元），2021 年全球個人奢侈品市場V 型反彈至2880億歐元，比2019 年增長7%。2020 年歐洲和亞洲（除中國內地以及日本）地區(qū)奢侈品消費下降最為明顯，分別萎縮36%和35%。

 

    疫情期間以機場為主要銷售渠道的Dufry 受到極大影響：2020 年Dufry 收入下降近7 成，2021 年僅恢復至2019 年的36%。

 

    2020、2021 年韓國免稅銷售規(guī)模為15.5 和17.8 萬億韓元（對應132 和156 億美元），同比變化分別為-37.63%、+15.02%，2021 年韓國免稅銷售規(guī)模相比2019 年下降28.26%。韓國免稅市場上外僑的平行出口、代購等方式托住了韓國免稅市場（只是銷售渠道更為隱蔽），考慮到銷售折扣比疫情前更大，韓國免稅銷售量預計所受沖擊非常小。2020 年韓國免稅銷售中外僑消費單價在443.54 萬韓元，是2019 年的4 倍之余，2021 年繼續(xù)急劇上升至2555 萬韓元（對應13.18 萬元人民幣，個別月份甚至更高），是2019 年的25 倍。

 

    我們判斷，奢侈品市場/旅游零售市場概念股中受疫情影響較為嚴重的區(qū)域是國人遠距離出境游困難的歐洲等地；韓國市場因采取平行出口、代購等方式減價保量，受影響程度相對較小，未來的回補彈性預計也主要是在歐洲而非韓國。

 

    并且考慮到疫情期間很低的銷售/出貨價格，預計隨著疫情恢復，相比2020-2022 年更大概率是提高銷售價格，而非更大的銷售折扣搶奪市場，當然同時伴隨的是被抑制的需求得以釋放、個人奢侈品及旅游零售額總體銷售回暖，同時機場、市內等銷售概念股渠道達到新的平衡。

 

    風險提示：疫情影響超預期，宏觀經(jīng)濟龍頭股環(huán)境受影響超預期，消費意愿下降等。

 

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