行業(yè)觀點

 

    我們認(rèn)為：不論是“衰退預(yù)期”還是真的發(fā)生衰退，價格下跌反而是持續(xù)配置化石能源資產(chǎn)的良機，而非賣出。我們要強調(diào)的是，在化石能源概念股供應(yīng)問題不得到根本解決的情況下，石油（煤炭天然氣）的長期高價是確定性事件，潛在需求下滑帶來的價格走弱不改長期走強趨勢，除非經(jīng)濟永遠(yuǎn)衰退再不復(fù)蘇，而且OPEC+完全具備通過減產(chǎn)來低消需求下滑或者對沖伊朗出口增加的能力。過去兩年的“疫情-復(fù)蘇”過程已經(jīng)充分證明了在供應(yīng)緊缺的環(huán)境下，需求不足確有可能壓制價格，但是邊際需求一旦回暖可以隨時點燃漲價，成品油裂解價差在今年2 季度因為歐美出行需求復(fù)蘇一度飆漲超過7 倍就是典型例子，而且在俄氣供應(yīng)收縮的情況下，北半球今年夏季的歷史性高溫帶來的能耗需求增加又導(dǎo)致歐洲電價一度飆漲數(shù)倍，進(jìn)一步證明了供應(yīng)問題才是高油（煤氣）價的核心驅(qū)動，供應(yīng)問題的本質(zhì)又是歐美龍頭股激進(jìn)的“雙碳”政策導(dǎo)致的新舊能源替代過程中的青黃不接。因此僅靠打壓需求即使短期對價格有所壓制，但是中長期終將面臨巨大反彈。

 

    原油供應(yīng)端中長期邊際增量有限：通過對主要油企和主要產(chǎn)油國數(shù)據(jù)梳理，受制于“雙碳”政策持續(xù)推進(jìn)，原油供應(yīng)商新增勘探意愿有限，2021 年新增勘探儲量為近75 年最低值，新增資本開支主要集中于現(xiàn)有資產(chǎn)的開發(fā)，但現(xiàn)有資產(chǎn)資源品位持續(xù)下滑，從而導(dǎo)致原油供應(yīng)邊際增量遠(yuǎn)低于資本開支增幅，原油供應(yīng)端邊際增量有限。與此同時，著眼中長期產(chǎn)能的勘探類資本開支在總資本開支占比持續(xù)下滑，其中關(guān)鍵供應(yīng)增量來源的頁巖油氣核心產(chǎn)區(qū)勘探類資本開支逆勢下滑超21%，進(jìn)一步說明供應(yīng)長期緊張局面或加劇。

 

    供應(yīng)缺口可隨時點燃漲價，除非永遠(yuǎn)衰退不再復(fù)蘇。我們參考了RystadEnergy 的化石能源需求預(yù)測，預(yù)計2030 年以前全球化石能源消費有望持續(xù)維持增長。與此同時，以成品油為例，近年來海外煉廠產(chǎn)量淘汰3-400 萬桶/日，在出行需求因為疫情壓制沒有恢復(fù)的時候，成品油裂解價差持續(xù)維持低位，但是2022Q2 隨著歐美完全解除疫情管控以及季節(jié)性出行需求回升，供求缺口馬上體現(xiàn)，成品油裂解價差一度飆漲超過7 倍，迅速創(chuàng)下歷史新高。

 

    “衰退預(yù)期”或者衰退帶來的價格走弱是持續(xù)配置化石能源資產(chǎn)的良機。我們復(fù)盤了過去57 年，發(fā)現(xiàn)僅有10 年出現(xiàn)衰退，其中有6 年是出現(xiàn)在70-80年代，80 年代需求降幅較為顯著是因為美聯(lián)儲歷史性加息導(dǎo)致，其他絕大多數(shù)年份需求都是正增長，平均增長率為2%，因此供應(yīng)問題如果不解決，僅靠衰退壓制需求，一旦需求復(fù)蘇，反而有可能導(dǎo)致報復(fù)性上漲，因為供應(yīng)缺口在衰退環(huán)境下反而有可能進(jìn)一步擴大。

 

    風(fēng)險提示

 

    （1）俄烏局勢變化、伊核協(xié)議推進(jìn)以及委內(nèi)瑞拉制裁解除等地緣政治事件造成供應(yīng)端不確定性的風(fēng)險；（2）油氣龍頭股價格持續(xù)維持高位刺激油氣公司修改勘探開發(fā)資本開支計劃的風(fēng)險及成品油價格維持高位導(dǎo)致煉廠產(chǎn)能增加；（3）疫情反復(fù)擾亂能源需求的風(fēng)險；（4）美國持續(xù)釋放戰(zhàn)略庫存增加原油龍頭股邊際供應(yīng)的風(fēng)險；（5）加息抑制終端需求的風(fēng)險；（6）衛(wèi)星定位跟蹤數(shù)據(jù)誤差對結(jié)果產(chǎn)生影響的風(fēng)險；（7）其他第三方數(shù)據(jù)來源出現(xiàn)誤差對結(jié)果產(chǎn)生影響的風(fēng)險。

 

數(shù)據(jù)推薦

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