核心觀點(diǎn)：磷肥產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)向配備上游資源的龍頭轉(zhuǎn)移集中，關(guān)注一體化龍頭以及出口邊際變化可能帶來的彈性；磷礦石由于新增產(chǎn)能周期較長(zhǎng)且供給多方面受限，而需求端持續(xù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)中長(zhǎng)期將保持緊缺呈現(xiàn)高景氣態(tài)勢(shì)；磷酸鹽系列重點(diǎn)關(guān)注供給受限的周期性品種草甘膦、黃磷等，在政策約束下有望維持高景氣度，以及下游需求快速增長(zhǎng)成長(zhǎng)性品種如磷酸鐵、凈化磷酸等，壁壘與增速兼具。

 

      磷肥：利潤(rùn)向上游資源轉(zhuǎn)移，關(guān)注出口彈性。IGC預(yù)計(jì)2023年度小麥庫(kù)存將繼續(xù)下降，使得農(nóng)化維持高景氣度；肥料環(huán)節(jié)，IFA預(yù)計(jì)2023化肥年度國(guó)際磷肥需求將回暖4%，供給端長(zhǎng)期看摩洛哥和沙特倚靠資源端持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，國(guó)內(nèi)則持續(xù)推進(jìn)供給側(cè)改革。國(guó)內(nèi)在磷肥供給相對(duì)過剩的情況下，磷肥的加工毛利潤(rùn)維持在300元/噸左右，主要利潤(rùn)集中在上游資源端，因此自備磷礦/合成氨裝置的企業(yè)具備較大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。另一方面我國(guó)磷肥出口在產(chǎn)量中占比較大，關(guān)注磷肥的出口變化對(duì)景氣度的拉動(dòng)。

 

      磷礦：3年內(nèi)無大增量，看好價(jià)值重塑。我國(guó)磷礦儲(chǔ)備與開采極度失衡，政策逐步約束資源開采。從供給端，由于新磷礦的開采周期長(zhǎng)達(dá)3-5年，故短期基本沒有大的新增供給，疊加磷礦品位逐年下降、大企業(yè)惜售等限制因素，實(shí)際供給呈下滑態(tài)勢(shì)；需求端磷肥需求回暖疊加磷酸鐵鋰、濕法磷酸新增需求，保守預(yù)計(jì)2023、24年國(guó)內(nèi)磷礦石需求增長(zhǎng)441/476萬噸。預(yù)計(jì)幾年內(nèi)磷礦將維持供需偏緊，看好磷礦價(jià)值重塑。

 

      磷酸鹽供給端受限催生景氣周期：草甘膦需求端受轉(zhuǎn)基因作物拉動(dòng)，供給端新增產(chǎn)能受限，供給高度集中，景氣度有望維持；黃磷作為高耗能品種，供給同樣受限，且主產(chǎn)地限電擾動(dòng)或常態(tài)化；磷酸二氫鈣因生物學(xué)效用、環(huán)保等因素逐步替代部分磷酸氫鈣，在水產(chǎn)養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展下有望穩(wěn)步增長(zhǎng)。

 

      磷酸鐵鋰快速增長(zhǎng)帶來成長(zhǎng)良機(jī)：需求端受新能源車、通信儲(chǔ)能拉動(dòng)，磷酸鐵鋰需求高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2025年全國(guó)需求達(dá)366GW，對(duì)應(yīng)磷礦石新增需求328萬噸。供給端，磷酸鐵成本主要來自于凈化磷酸/磷礦石，因此自備磷礦石/濕法凈化磷酸的磷化工企業(yè)將具備更大的成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，看好磷化工企業(yè)依托凈化磷酸技術(shù)壁壘/新能源行業(yè)增速轉(zhuǎn)型成長(zhǎng)賽道。

 

      投資建議：重點(diǎn)關(guān)注川恒股份（磷礦石遠(yuǎn)期產(chǎn)能1030萬噸，國(guó)內(nèi)二氫鈣及消防一銨龍頭，磷酸鐵放量在即）、云天化（磷肥產(chǎn)能525萬噸，磷礦石產(chǎn)能1450萬噸）、興發(fā)集團(tuán)（磷肥產(chǎn)能100萬噸，磷礦石產(chǎn)能615萬噸，國(guó)內(nèi)最大的草甘膦原藥產(chǎn)能）、云圖控股（國(guó)內(nèi)復(fù)合肥龍頭，另有60萬噸純堿、6萬噸黃磷產(chǎn)能）、川發(fā)龍蟒（工業(yè)一銨產(chǎn)能國(guó)內(nèi)第一，規(guī)劃40萬噸磷酸鐵鋰產(chǎn)能）。